Как правильно считать доходность ETFs / 23 Июня 2017

Рис.1. Итоговая доходность инвестиций в ETFs за 10 лет при различных уровнях средней годовой доходности.

С точки зрения классической теории портфельного инвестирования при выборе того или иного ETF любой частный инвестор должен принимать во внимание, как минимум, два основных параметра – доходность и риск инвестиций, т. е. он должен учитывать не только потенциальный уровень доходности, но и потенциальный уровень риска. Стоит отметить, что теория зачастую существенно расходится с практикой: нередко частные инвесторы полностью концентрируют свое внимание на исторической доходности инвестиций, и она становится не одним из многих, а, по сути, единственным критерием, на основании которого ими принимаются решения о вложении свои средств в ETFs.

В связи с этим очень важно заметить, что непосредственно оценка рентабельности инвестиций в ETFs может осуществляться самыми разнообразными способами, причем результаты подобных расчетов (с использованием разных показателей рентабельности инвестиций) могут значительно отличаться друг от друга как в меньшую, так в большую сторону.

Если учесть тот факт, что в нашей стране законодательно порядок расчета доходности ETFs никак не регламентирован (в отличие, например, от порядка расчета доходности в рамках индивидуального доверительного управления), то совсем не удивительно, что некоторые компании, предоставляющие частным инвесторам возможность инвестировать в ETFs, стремясь привлечь клиентов, используют только те методы расчета доходности инвестиций в ETFs, которые позволяют получить наиболее высокие результаты.

Прежде всего, серьезно может отличаться сам идейный подход к расчету показателей доходности инвестиций.

В настоящее время в мировой практике рассчитывается два основных вида доходности, считающиеся альтернативными друг другу: доходность, взвешенная по времени (Time Weighted Return (сокращенно – TWR)) и доходность, взвешенная по деньгам (Money Weighted Yield (сокращенно – MWY)).

Более распространенной является TWR, которая определяется по формуле:

где Vi-1 и Vi – рыночная стоимость инвестиций (инвестиционного портфеля) на начало и на конец периода соответственно;

I i – ввод денежных средств за период;

V i – вывод денежных средств за период.

TWR позволяет определять доходность инвестиций в ETFs и прочие финансовые активы в расчете на 1 денежную единицу (именно поэтому он больше известен как индекс доходности инвестиций или как индекс рентабельности инвестиций).

Например, если TWR за период равен 0,22, то это означает, что за этот период доход на каждый вложенный рубль составит 22 копейки (1*0,22).

Альтернативным способом расчета доходности выступает MWY, при расчете которой используется формула:

MWY = P/V,

где P – доход полученный инвестором за период (он определяется как разница между рыночной оценкой инвестиционного портфеля на конец и на начало периода плюс все текущие доходы (дивиденды, купоны), полученные за период);

V – средняя оценка инвестиций (инвестиционного портфеля) за период.

В отличие от первого способа расчета доходности MWY ориентирована на расчет общей доходности за период. Так, если MWY за год равна 0,19, то это означает, что весь инвестиционный портфель принес инвестору 19%, т. е. доходность определяется не на каждую денежную единицу, а на весь портфель в целом.

И у TWR, и у MWY есть свои преимущества и недостатки, однако обе они дают точный и корректный результат, однако, как правило, частные инвесторы проводят расчет доходности инвестиций в ETFs (как, впрочем, и в любые другие финансовые активы) немного проще, а именно как:

Y = NP / Vo ,

где Y – доходность инвестиций в ETFs за определенный период времени,

NP – чистая прибыль, полученная за этот период;

Vo – первоначальная сумма инвестиций.

Примечательно, что частные инвесторы, проводя подобные расчеты, понимают под чистой прибылью ту сумму, которую они «получили на руки», т. е. за вычетом абсолютно всех затрат и после уплаты всех налогов (по сути, речь идет о чистой доходности инвестиций в ETFs).

Тем не менее, как однозначно свидетельствует существующая практика, при расчете показателей доходности инвестиций в ETFs имеет место множество разнообразных нюансов.

Во-первых, огромную роль при определении доходности инвестиций в ETFs играет корректный учет издержек.

Так, достаточно часто под доходностью вложений в ETF понимается динамика его рыночных котировок (например, если на начало года одна акция ETF, копирующего некий индекс акций, стоила 20 долл., а на конец года – 24 долл., то прирост его рыночной стоимости за год составил 20%).

На первый взгляд, подобный расчет выглядит вполне логично, однако в нем вообще не принимаются во внимание те издержки, которые несет инвестор при работе на рынке ETFs. По большому счету, все они могут быть достаточно четко разделены на три большие группы:

1) затраты, возникающие в связи с функционированием ETFs (они связаны с операционной деятельностью биржевых фондов и обычно не превышают 1,5-2,0%);

2) затраты, связанные с приобретением ETFs (при покупке и продаже ETFs при совершении каждой сделки инвестор уплачивает комиссию своему брокеру, причем чем меньше сумма инвестирования, тем большее влияние оказывают подобные затраты на рентабельность инвестиций);

3) затраты, обусловленные уровнем ликвидности ETFs (в этой группе издержек ключевую роль играет величина рыночного спрэда (разница между лучшей котировкой на покупку и лучшей котировкой на продажу), которая вполне может колебаться от 0,01% до 5,00% и более).

Если вернуться к предыдущему примеру и предположить, что инвестор приобрел ETF в начале года и продал их в конце года, совершив всего две сделки за весь период инвестирования, то при затратах, связанных с функционированием ETF, равных 1,00% (в год), средней комиссии брокера – 0,25% от суммы сделки и среднем рыночном спрэде – 0,50%, доходность его инвестиций составит уже не 20%, а 17,5% (20,00% – 1,00% – 0,25%*2 – 0,50%*2).

Во-вторых, при оценке доходности инвестиций в ETFs принципиально важен уровень налогообложения полученных доходов (прежде всего, величина налоговой ставки).

Влияние данного фактора будет очень сильно вариьровать в зависимости от того, какова будет эффективная ставка налога для конкретного частного инвестора, однако даже если ориентироваться на среднюю российскую ставку подоходного налога для физических лиц (13%), то в нашем примере доходность до налогообложения составит 17,5%, а доходность после налогообложения – примерно 15,23%.

Очевидно, что, чем более высокой будет налоговая ставка, тем ниже будет норма доходности инвестиций в ETFs. В большинстве юрисдикций, через которые предпочитают работать на рынке ETFs российские брокеры, налоговые ставки являются достаточно низкими, однако в ряде европейских стран фактор налогообложения являются решающим (например, в 2012 году максимальная ставка подоходного налога в Австрии и Великобритании составляла 50%).

В-третьих, расчет доходности инвестиций предполагает обязательный учет такого фактора, как изменение курсов валют. Дело в том, что при работе с ETFs российские инвесторы сначала конвертируют рубли в иностранную валюту (чаще всего, торговля ETFs на биржевых площадках ведется в долларах или евро), а получив доход – проводят обратную конвертацию.

Если рассматривать текущий год, то в нем валютный фактор однозначно сыграл в пользу частных инвесторов: если на 31 декабря 2012 года официальный курс доллара США, ежедневно устанавливаемый Банком России, был равен 30,3727 рубля, евро – 40,2286 рубля, то 27 июня 2013 года доллар стоил уже 32,8876 рубля (+8,28%), евро – 42,9841 рубля (+6,85%).

Однако в периоды укрепления рубля наблюдается абсолютно противоположная ситуация: например, в 2012 году курс американского доллара к рублю снизился на 5,66% (с 32,1961 рубля до 30,3727 рубля). Соответственно, в нашем примере доходность инвестиций в ETF, номинированная в долларах, составит 15,23%, а этот же показатель, выраженный в рублях, – уже 9,57% (15,23% – 5,66%).

Подводя итог всему сказанному выше, можно констатировать, что различные способы оценки доходности инвестиций в ETFs, могут давать принципиально отличающиеся результаты: даже в нашем условном примере «грязная» доходность ETF до налогообложения, выраженная в долларах (20%), более чем в 2 раза превосходит его «чистую» доходность после налогообложения, выраженную в рублях (9,57%).

Нужно отметить, что в долгосрочном периоде даже небольшая разница в доходности оказывает существенное влияние на итоговую рентабельность инвестиций.

Если предположить, что в течение 10 лет подряд доходность инвестиций в ETFs остается постоянной и составляет 15,23% годовых, то в конце периода прирост инвестированного капитала составит 312,54%, при доходности в размере 17,50% – капитал увеличится 401,62%, а при доходности в 20,00% – уже 519,17% (или на 206,63% больше, чем в первом случае) (см. рис. 1).

Таким образом, оптимальным вариантом для частных инвесторов можно считать самостоятельный расчет доходности инвестиций в ETFs: по крайней мере, в этом случае он будет объективным.